普华永道 ：如何有序推进人民币国际化？（上）

10月17-18日，第三届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京召开。国家主席习近平出席开幕式并发表了主旨演讲。本届高峰论坛期间的活动除开幕式以外，还举行了互联互通、绿色发展、数字经济三场高级别论坛，以及关于贸易畅通、民心相通、智库交流、廉洁丝路、地方合作、海洋合作的六场专题论坛，同时还将举办企业家大会论坛。论坛形成了458项成果，其中包括89项多边合作成果和369项务实合作项目。

与金砖国家之间加强合作一样，“一带一路”国际合作的不断加强，对于促进中国的对外经济贸易发展具有重要意义，也将成为人民币国际化的重要推动力量。今年8月，第十五次金砖国家领导人峰会在其会后形成的约翰内斯堡宣言提出，鼓励金砖国家同其贸易伙伴在开展国际贸易和金融交易时使用本币，并且加强金砖国家间代理银行网络，促进本币结算。在本届“一带一路”国际合作高峰论坛的务实合作项目中，中方决定由中国国家开发银行、中国进出口银行各设立3500亿元人民币融资窗口，丝路基金新增资金800亿元人民币。这些融资和投资项目安排均以人民币作为计价和支付货币，对于扩大人民币国际化使用的机会，无疑具有积极意义。

当然，人民币国际化将是一个相对漫长的过程。下面将对过去14年间人民币国际化的过程进行一个简要回顾，并在下篇就如何有序推进人民币国际化进行一些探讨。

人民币国际化发展的历程

大约从2000年左右开始，我国在与越南、缅甸和蒙古等国家交界的一些边境地区就已出现零星的人民币贸易结算情形，但由监管部门通过政策调整等制度性变革启动的人民币国际化进程则始于2009年。回顾这十多年的发展，人民币国际化从大致经历了三个发展阶段，并在范围和深度上逐渐呈现出的积极进展。

三个发展阶段和总体评价

01 启动与快速发展阶段（2009~2014年）

2009年7月，根据国务院常务会议的决定，中国人民银行等多个部位联合启动了跨境贸易人民币结算的试点。首批试点城市包括上海和广州、深圳、珠海、东莞五个城市。在接下来的两年内，试点范围持续扩大。2012年6月，跨境贸易人民币结算业务全面铺开，并扩大到全部经常项目。

跨境贸易结算制度的改革，显著推动了人民币在跨境贸易结算中的使用。另有一些因素也推动了这一时期的人民币国际化。2010年之后，人民币出现了明显的升值势头；为了配合人民币从境外回流，中国人民银行允许境外央行或货币当局、港澳地区人民币清算行、境外跨境贸易人民币结算参加行这三类机构以人民币投资于境内银行间债券市场；2012年，宣布实施RQFII，即允许人民币合格境外机构投资者在境内开立银行账户并进行银行间债券投资。到2014年我国跨境贸易中大约有25%实现了以人民币结算。香港地区的离岸人民币存款超过了1万亿元，全球离岸人民币存款规模达到2万亿元之多。

02 调整和平稳发展阶段（2015~2017年）

2015年，受股市波动、“8.11汇改”、美联储开始退出量化宽松货币政策等多重因素的影响，人民币汇率出现了显著的市场波动（贬值）。为了阻止人民币对美元的快速贬值，中国人民银行在进行大规模市场干预的同时，强化了宏观审慎政策的运用，包括通过引入“参考一篮子货币汇率变化”和“逆周期调节因子”恢复对中间汇率进行适当管控，并且明显放缓了资本账户开放的速度。受这些因素的影响，这段时间人民币国际化出现了相对停滞的局面。香港离岸市场的人民币存款大约下降了50%，跨境贸易的人民币结算额占比下降了到12%左右，差不多也是减少了50%。

03 回升与持续发展阶段（2018~今）

2018年，新一轮金融业对外开放启动。在不到两年的时间里，QFII、RQFII的额度限制相继废除，外资对境内各类金融机构投资的股比限制也显著放松乃至最终全面取消，这些举措鼓励了外资流入。2020年新冠疫情开始以后，中外息差扩大进一步导致外国证券资本流入增多，并使人民币出现了较为强劲的甚至态势。与此同时，通过签署和更新人民币双边货币互换协议、与国际清算银行合作设立人民币流动性安排等措施，国际货币金融合作也有所增强。所有这些因素，导致人民币国际化重新进入一个较为快速的发展阶段。

从总体上看，过去十四年，人民币国际化从零起步，在波动中向前发展，取得了显著的成绩。影响这一进展的因素很多，包括最初的结算制度改革带来的政策效应、经济贸易规模的持续稳步扩大、资本账户开放程度的提升及其反复、人民币对美元等主要国际货币汇率的波动、国际货币金融合作的加强，以及中国人民银行等有关部门的直接推动。

经过十多年的发展，从数据资料看，作为一种新兴的国际货币，人民币充当国际性交易媒介、计值工具和价值储藏的情形已经在不同程度上出现。当然，必须看到，与美元、欧元等发达国家货币相比仍有不小的差距。据中国人民银行发布的《2022年度人民币国际化报告》，2021年末，人民币国际化综合指数为2.80，而同期美元、欧元、英镑、日元的这一指数分别为58.13、21.81、8.77和4.93。另据相关数据来源，截止2022年4月，人民币在SWIFT系统中的占比为2.14%，而美元和欧元分别占41.81%和34.74%；人民币在IMF官方外汇储备货币构成中的占比为2.8%，而美元和欧元各占58.81%和20.60%；人民币在全球外汇交易总量中的占比为2.2%，在全球国际银行业负债总额中的占比为1.1%，在全球国际债务证券融资总量的份额占比为0.3%，而在这些占比方面，同样是美元、欧元、日元等发达国家的货币遥遥领先。简言之，人民币要成为重要的国际货币，还有很长的路要走。

一些重要的结构性变化和相关进展

自2015年以来，人民币国际化出现了不少重要的积极变化。

第一，从主要通过贸易渠道实现转向越来越多地通过金融渠道实现。中国人民银行《2022年人民币国际化报告》显示，从2010年至2021年，人民币年度收付金额在经常项目和资本项目之间发生了显著的结构性变化。很显然，通过直接投资、证券投资和银行贷款等各类跨境资本流动实现的人民币收付金额，已经远远超过通过跨境贸易和其他经常项目交易实现的人民币收付金额。这是一个非常重要的变化，有助于人民币国际化的持续发展。

第二，在岸市场在人民币国际化过程中的作用明显提升。在最初几年，中国香港、中国台北、伦敦等离岸市场是境外机构和个人获得人民币计值资产的主要场所。据估算，在2014年这个高峰时期，全球离岸市场的人民币存款大约为2万亿元人民币，其中有一半分布在香港地区市场。此后，离岸市场的人民币资产持续下降，至2017年大约下降了50%；但与此同时，据中国人民银行《2022年人民币国际化报告》提供的资料，境外主体持有的境内人民币股票、债券、贷款以及存款等金融资产的金额则持续增长，2021年超过了10万亿元。

第三，金融制度和工具创新，成为人民币国际化的重要推动力量。自2015年以来，通过“沪港通”、“深港通”、“债券通”（北向通）、“互换通”（北向通）等交易安排的推出和扩大，增大了境外投资者对境内人民币债券的投资机会，并且有效地进行利率风险的管理，从而促进了在岸人民币国际化的发展。在香港离岸市场，自2018年以来，中国人民银行通过香港金管局多次在香港地区发行央票，不仅促进了离岸人民币汇率的稳定，也有助于离岸人民币基准利率的形成。以此同时，人民币计价的权益类投资产品逐渐丰富，人民币期权期货、人民币交易型开放式指数基金（ETF）、人民币房地产投资信托（REITs）均有一定发展。2023年6月19日，香港证券交易所推出的“港币-人民币双柜台模式”可谓是最新的尝试。在双柜台模式下，投资者可以互换同一个发行人发行的港币柜台证券及人民币柜台证券，两个柜台的证券可以在不改变实益拥有权的情况下相互转换。这种模式为发行人和投资者提供了更多选择，将有助于促进人民币在港股交易中的使用，并助力人民币国际化。

第四，人民币开始在大宗产品交易中发挥计价功能。具体表现在：2018年3月，上海国际能源期货交易中心推出人民币原油期货交易，首个以人民币计价的原油期货合约诞生，标志着人民币在大宗产品的计价方面实现了重要突破，人民币的国际计价功能有了提升。经过三年努力，该交易中心的原油期货累计成交量累计成交金额44.10万亿元，在原油期货中市场规模仅次于WTI和Brent原油期货，位居全球第三。2021 年，我国已上市的原油、铁矿石、精对苯二甲酸（PTA）、20号胶、低硫燃料油、国际铜、棕榈油共7个特定品种交易期货稳步发展，在为大宗商品交易人民币计价结算提供定价基准方面发挥了一定作用。截至2021年末，境外参与者累计汇入保证金 1,244.98亿元，累计汇出1,253.05亿元，其中人民币占比分别为69.1%、81.3%。

第五，人民币成为特别提款权篮子货币。2016年10月1日，人民币正式加入特别提款权（SDRs）货币篮子，并取得了10.92%的份额，仅次于美元和欧元。尽管象征意义大于实际意义，但这是人民币国际化历程中一个具有里程碑意义的重要事件。时任国际货币基金组织总裁拉加德女士表示，“人民币进入SDRs货币篮子是中国经济融入全球金融体系的重要里程碑，也是对中国政府在过去几年在货币和金融体系改革方面所取得的进步的认可”。2022年8月1日，国际货币基金组织对特别提款权货币篮子份额的最新调整生效，人民币在该货币篮子中的权重上调至12.28%，进一步凸显了人民币在国际货币体系中的重要性。

第六，人民币支付清算的基础设施建设速度加快，成效不断提升。2015年10月，人民币跨境支付系统（Cross-border Interbank Payment System，简称CIPS）一期成功上线运行。2018年5月，该系统二期全面投产，符合要求的直接参加行同步上线。截至2021年末，共有境内外1,259家机构通过直接或间接方式接入，其中直接参加行75家，较2015年10月上线初期增加56家；间接参加行1184家，较2015年上线初期增加了近6倍。据央行最新数据，2022年人民币跨境支付系统处理业务440.04万笔，金额96.70万亿元，同比分别增长31.68%和21.48%，日均处理业务1.77万笔，金额3,883.38亿元。另外，截至2021年末，中国人民银行已在25个国家和地区授权了27家境外人民币清算行。

第七，人民币在全球金融安全网建设中的作用逐步增强。截至2021年末，中国人民银行与累计40个国家和地区的中央银行或货币当局签署过双边本币互换协议，总金额超过4.02万亿元，有效金额3.54万亿。另外，2022年6月22日，中国人民银行与国际清算银行共同设立了人民币流动性安排（RMBLA）。根据这一安排，每个参与的中央银行须认缴不低于150亿元人民币或等值美元的人民币或美元储备，存放在国际清算银行，形成一个储备资金池。这些央行可以在未来市场波动时寻求此安排项下的资金支持。首批加入的除中国人民银行外，还包括马来西亚中央银行、香港金融管理局、新加坡金融管理局和智利中央银行。随着加入的国家和地区的增多，这一安排将成为危机国家获取人民币流动性的重要来源。

第八，加强与部分新兴市场经济体的双边支付清算合作。2021年3月，中国人民银行与柬埔寨国家银行签署双边本币合作协议，将本币结算范围扩大至两国已放开的所有经常和资本项下交易。2021年9月，中国人民银行与印度尼西亚银行正式启动中国印度尼西亚本币结算（LCS）合作框架，并推出人民币/印度尼西亚卢比银行间市场区域交易。在俄乌军事冲突发生之下，美元的国际信任度受到一定的影响。利用这一机会，又与南美地区一些国家加强双边支付清算合作。今年3月，巴西宣布与中国达成协议，不再使用美元作为中间货币，而是以本币进行贸易，同时采取措施降低使用人民币跨境交易的难度，促进双边贸易投资便利化。4月，阿根廷也宣布停止使用美元来支付从中国进口的商品，转而使用人民币结算。6月底，该国还决定使用人民币向IMF支付部分债务。7月，玻利维亚也宣布开始使用人民币结算，并计划设立中资银行，以便于更好推进人民币在双边贸易中的支付和结算