尽管地缘政治动荡，行业复苏依然缓慢，但在审慎乐观情绪引导下，投资者的交易活动正逐渐获得动力，他们正采取谨慎且伺机而动的策略。
尽管地缘政治动荡，行业复苏依然缓慢，但在审慎乐观情绪引导下，投资者的交易活动正逐渐获得动力，他们正采取谨慎且伺机而动的策略。
2024年全球化工并购：复苏迹象显现
近年来，对化工行业并购活动反弹的预期一直是不变的主题。去年呈现出积极趋势，全球化工并购交易量同比增长了17%，这增强了行业信心，表明化工并购活动正开始步入上行通道（见图1）。在我们最新的年度研究中，我们深入探讨了今年将影响市场的一些动态，特别是关税的影响。
多种战略因素推动了企业并购活动的增加，包括化工产能过剩、化工及下游行业需求疲软、投资组合重组的需要以及区域多元化需求。
对于私募股权而言，动用历史高位的待投资金的压力日益加剧。事实上，在经历了多年的持续积累后，2024年首次出现年度下降（5%），但按历史标准衡量，待投资金水平仍然相当高。此外，在欧洲，财务赞助方（financial sponsor）的活动在2024年持续反弹，从2020年至2022年的低迷期恢复（见图2）。
2025年全球化工并购：短期逆风存在，但结构性基本面稳固
交易暂停是短期现象
在化工行业经历数年温和的并购活动后，私募股权持有的公司发现自己需要处置资产并为有限合伙人（limited partners）提供所需的回报。根据Pitchbook的数据，平均持有期已达到历史新高，超过30%的私募支持公司被基金持有至少五年，为十年来的最高水平。
鉴于待投资金水平仍处高位，有限合伙人正施压私募股权机构，要求其继续将资金投向有吸引力的投资。尽管市场存在不确定性，我们相信这种被压抑的需求将开始显现。
在企业方面，化工公司正寻求重塑其投资组合，尤其是在经历了市场数年困难时期以及地缘政治贸易压力上升之后。在我们今年五月进行的年度化工高管并购调查中，欧洲和亚太地区超过80%（北美约70%）的化工高管指出，2025年进行并购的首要原因是整合和获取成本协同效应。
总而言之，乐观的理由占主导地位。我们的研究证实了人们对今年交易量将上升的信心：超过60%的各地区化工高管认为，2025年的并购活动将比2024年增加或显著增加（见图3）。
不确定性对私募股权的影响大于企业实体
大多数高管预计，2025年推动并购活动的将是企业，这与战略投资者主导交易流的历史趋势一致。调查受访者指出，宏观经济和地缘政治的不确定性，包括关税波动、现金流不可预测性以及估值不清晰，对财务赞助方产生了不成比例的影响，因为他们面临更紧迫的回报时间表和严格的资本配置压力。
超过90%的北美受访者将不利或不清晰的交易估值列为2025年并购的主要障碍。这些不确定性使得投资者更难预测内部收益率，导致交易延迟或回报门槛提高。与此同时，估值预期的错配持续存在，退出倍数从疫情高点下降，但卖方仍维持较高的要价水平。
相比之下，化工公司需要为行业的结构性挑战寻找解决方案，这推动它们重塑资产组合或升级资产以保持成本竞争力。总而言之，这意味着企业更有能力应对波动，因为它们拥有更长的战略视野，并且越来越关注清理投资组合和获取协同效应。例如，我们调查的化工高管中超过55%表示，他们计划利用这种波动性，通过并购而非研发或有机增长来使其投资组合更具韧性。
特种化学品表现优于大宗化学品
化工行业的业务表现和并购表现均呈现分化。特种化学品公司凭借其服务于制药和半导体等增长领域的高利润率、韧性强的投资组合，正吸引战略兴趣并获得估值溢价。与此同时，纵观过去10年，大宗化学品的估值相对于特种化学品更为强劲。但最近，由于利润率的稳定性和终端市场的可见性，特种化学品的估值倍数（企业价值/息税折旧摊销前利润，EV/EBITDA）比大宗化学品高出约5倍。
相比之下，大宗和中间体化学品公司则面临利润率压缩、定价压力以及关税风险，特别是考虑到它们对全球贸易流和原材料成本的依赖。因此，这类资产通常以折价交易，或仅通过分拆出售（carve-out）的方式易手。
创新交易结构已成常态
除了财务赞助方使用的存续基金（用于延长对资产的持有期，直到市场出现更具吸引力的估值）外，疫情期间出现的新交易结构正变得标准化。
对价支付（Earnout）、分期交割（Phased Closing）和或有定价机制（Contingent Pricing Mechanism）在持续的市场波动中已成为标准的交易工具，这些机制最初在疫情期间流行起来。它们有助于弥合估值差距并对冲宏观风险，使其在关税波动市场和不确定的监管背景下尤其具有吸引力，因为买方寻求对冲风险，而卖方则追求其期望的估值。
尽管利率稳定，融资仍然受限，推动补强收购和分拆交易
尽管通胀压力缓解，央行已下调利率，但化工行业数年充满挑战的市场状况，加上不确定的地缘政治格局，使企业更难获得融资。此外，关税正在降低出口市场的价格竞争力，推高供应链管理成本，并抬高了北美进口原材料的价格。预计这将挤压利润率并限制并购的融资能力，即使利率保持稳定。
这些贷款限制，加上卖方对估值倍数的固执期望，正在扩大买方的意愿与卖方的定价之间的差距。因此，收购方可能更倾向于小规模交易或少数股权，而非巨额交易。在卖方方面，寻求更精简投资组合和现金生成的公司将倾向于分拆出售而非整体资产出售。
贸易紧张局势推动交易流区域化
贸易壁垒、地缘政治不稳定和关税波动正在重塑全球并购战略。我们调查中超过75%的受访者将这些风险列为首要关切，它们已经对交易达成的方式和地点造成了结构性转变。
跨境活动，特别是中西方的资金流动正在减少，而更多买家优先考虑国内或区域内的收购，以增强其供应链的韧性。这种区域化趋势因不断变化的监管激励（例如，美国绿色补贴的减弱）和更加碎片化的全球贸易环境而得到加强。
受保护的市场准入和减少的波动风险敞口使得国内目标变得更具吸引力，而外国买家则正在从复杂的跨境交易中退缩。例如，35%的北美高管表示，他们预计由于关税措施，跨境并购的意愿将减弱；而半数亚太、中东和非洲的高管则预计跨境交易将增加，以便在北美建立制造基地。然而在欧洲，业务表现不佳正在引发资产剥离，这些正被外国买家接手，这与总体趋势相反。
2024年区域化工并购与2025年展望：分化动态将持续上演
总体而言，2024年，我们看到交易量向北美和欧洲转移，两者合计占总量的70%。由于经济前景疲软导致中国公司并购活动放缓，亚洲的交易量有所下降（见图4）。
北美：回岸外包（reshoring）与供应链安全推动交易激增
新一届美国政府的行动正在促使化工公司投资于国内生产。与疫情期间的策略类似，国内企业正在将业务回流，而外国生产商则往往通过并购来扩大在美国的生产能力。
此外，近年来美国经济增长速度超过其他成熟经济体，促使亚洲和欧洲公司收购美国资产以利用这一增长。因此，大型跨境交易推动2024年企业并购活动同比激增80%，达到420亿美元，为2019年以来的最高水平。值得注意的交易包括安姆科（Amcor）以177亿美元收购贝里全球（Berry Global），以及日本涂料（Nippon Paint）以44亿美元收购AOC。
亚太地区：本土企业主导整合
2024年，亚洲的企业并购额同比下降约27%，至160亿美元——为十多年来的最低水平——主要受疲软的经济状况以及中国对外和国内活动急剧下降所驱动。
中国企业并购额降至88亿美元，为2013年以来的最低点，宏观不确定性和与关税相关的紧张局势抑制了交易意愿。然而，本土整合预计将加速，特别是在中国、印度和东南亚的农用化学品和中间体领域。
财务投资者的并购交易量已达到十多年来的最高水平，总计137亿美元。这一激增背后的一个重要因素是中国财务投资交易的激增，中国的交易额在2024年达到创纪录的90亿美元。其中最大的交易之一是由香港私募股权基金太盟（PAG）将AirPower Technologies出售给一个中国投资财团，作价68亿美元。这笔交易是近年来中国规模最大的私募股权退出之一。
该地区还见证了其他几笔超过10亿美元的交易，这与往年相比并不寻常。例如，Hahn & Co.以20亿美元收购了韩国工业气体公司SK Specialty，太盟（PAG）以10亿美元收购了印度特种包装公司Manjushree Technopack。
展望未来，我们预计整合将在农用化学品和中间体领域持续，尤其是在中国、印度和东南亚。与此同时，由于宏观环境不确定，跨国公司可能会保持谨慎。同样，财务赞助方也正在放缓退出步伐，并在美国时断时续的关税引发的贸易紧张局势中继续持有资产。然而，该地区仍有优质的化工资产处于待售流程中，包括太盟（PAG）出售SmartGas。
中东：崛起为全球主要买家
主权财富基金和国有企业在作为全球收购方方面正扮演更重要的角色，特别是在欧洲和亚洲的特种资产领域。与此同时，企业投资者正专注于化肥和石化行业内的合资企业。国有企业受到更广泛的经济多元化目标驱动，其并购侧重于获取海外新市场——这一优先事项反映在持续进行的对外投资活动中。例如，阿布扎比国家石油公司（ADNOC）收购了Nova Chemicals和科思创（Covestro）。
2024年的一些关键交易涉及该地区主要参与者增持其在现有合资企业中的股份。例如，沙特阿拉伯矿业公司（Saudi Arabian Mining Co.）以15亿美元收购了与沙特基础工业公司（SABIC）合资的一家一体化磷肥厂另外25%的股份。另一笔值得注意的交易是沙特阿美（Saudi Aramco）以7亿美元从其日本合资伙伴手中收购了一个大型一体化石化资产的更多股份。
欧洲：重组与ESG推动并购
活动2024年，财务赞助方的并购活动达到41亿美元，表明其从2020年至2022年期间艰难的交易环境中持续复苏。私募股权公司持有的大量资产积压预计将进入市场，从而推动私募二级市场的增长。随着市场条件的改善和强劲的交易渠道，2024年所见的复苏势头很可能持续到未来。
在企业方面，流动性需求和投资组合错位预计将推动欧洲公司分拆交易（carve-out）的增加，而ESG仍然是影响交易活动的关键因素。2024年，企业并购额飙升至297亿美元，主要受阿布扎比国家石油公司（ADNOC）以167亿美元收购科思创（Covestro）所驱动。
若不考虑这笔交易，企业并购额仍然不大，但预计在2025年将因多种因素而加速。
欧洲公司面临越来越大的重塑资产组合的压力，这不仅仅是因为商品化程度提高。许多公司持有与其战略目标不一致的表现不佳的资产，导致预期的资产剥离。欧洲公司也依赖出口市场，并且随着中国和中东产能的扩张，竞争加剧。这些公司面临投资资本支出以升级老化资产的压力，以保持竞争力并向更可持续的业务模式转型，拥有生物基、回收和低碳平台的公司比碳基资产更容易吸引资金和获得批准。与此同时，利润率压缩使公司现金紧张，迫使它们剥离资产来为现代化努力提供资金。
结语
尽管地缘政治不确定性可能导致并购活动受挫，但我们认为这是暂时的，市场将揭示投资机会，特别是在化工生产商分拆资产以创建更精简的投资组合，以及收购高增长特种化学品公司方面。
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